怎樣快速評估“資產(chǎn)評估報告＂

怎樣快速評估“資產(chǎn)評估報告＂

　　一、閱讀資產(chǎn)評估報告最重要的事

　　其實，不用對資產(chǎn)評估報告的結(jié)果數(shù)值太較真，報告的具體數(shù)值也沒有那么重要，因為報告的制作者與閱讀者之間的信息一定是不對稱的，作為報告的閱讀者，無論你怎樣絞盡腦汁地自己調(diào)節(jié)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)和參數(shù)都未必能得到那個反應(yīng)“真實”的數(shù)字。但是，認(rèn)真讀報告卻是必要的，因為你只有對報告的假設(shè)、邏輯以及評估傾向等內(nèi)容進行了分析之后才能對評估值、交易各方的目的、交易各方的利益格局有一個更為清楚的認(rèn)識。

　　翻開一份資產(chǎn)評估報告，閱讀者最應(yīng)該了解的關(guān)鍵內(nèi)容包括：委托方、評估目的、評估對象、評估范圍、評估基準(zhǔn)日、價值類型、評估方法、評估結(jié)論、有效期。除以上內(nèi)容外，報告中經(jīng)常還會有一段話，大致的表述如下：“評估報告使用者應(yīng)當(dāng)充分考慮評估報告中載明的假設(shè)、限定條件、特別事項說明及其對評估結(jié)論的影響。”別小看了這最后一句話，不能說的秘密經(jīng)常就藏在這里面。

　　為了理解以上關(guān)鍵內(nèi)容，我們需要從更大的一個視角出發(fā)，這個視角要求我們從理解什么是“企業(yè)價值評估”開始，因為正是有了企業(yè)價值評估這一行為，才會有資產(chǎn)評估報告這一結(jié)果。

　　二、什么是企業(yè)價值評估

　　企業(yè)價值評估是指注冊資產(chǎn)評估師依據(jù)相關(guān)法律、法規(guī)和資產(chǎn)評估準(zhǔn)則，對評估基準(zhǔn)日特定目的下企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值或者股東部分權(quán)益價值等進行分析、估算并發(fā)表專業(yè)意見的行為和過程。也就是說，企業(yè)價值評估的對象可以有三類，一是企業(yè)整體價值、二是股東全部權(quán)益價值，三是股東部分權(quán)益價值。

　　在理解評估結(jié)論的時候，有兩個地方需要注意，一是股東部分權(quán)益價值并不必然等于股東全部權(quán)益價值與股權(quán)比例的乘積，這主要是因為企業(yè)的控制權(quán)相比少數(shù)股東權(quán)益存在溢價。二是應(yīng)當(dāng)關(guān)注被評估股權(quán)的流動性對其價值的影響。相信大家對“流動性溢價”這個詞匯不會很陌生，如果大家去對比大/小市值的A+H上市公司的A股與H股的價格表現(xiàn)，相信你會對什么是流動性溢價有一個直觀的認(rèn)識。

　　三、企業(yè)價值評估方法及案例

　　目前，我國評估機構(gòu)對企業(yè)價值進行評估的時候主要使用三種方法，即：收益法、市場法和成本法(又成為“資產(chǎn)基礎(chǔ)法”)。評估機構(gòu)會根據(jù)評估目的、評估對象、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件評估這三種方法的適用性，然后再選擇使用一種或者多種資產(chǎn)評估方法，下面我們就簡要來了解一下這三種方法。

　　1. 收益法

　　收益法，是指將預(yù)期收益資本化或折現(xiàn)以確定評估對象價值的評估方法，收益法常用的具體方法包括股利折現(xiàn)法(即Dividend Discount Model，簡稱DDM)和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法(即(Discounted Cash Flow Method，簡稱DCF)。其中，現(xiàn)金流量折現(xiàn)法又可以分為企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型(即Free Cash Flow for the Firm，簡稱FCFF)和股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型(即Free Cash Flow to Equity，簡稱FCFE)。

　　這里需要做好區(qū)分的是，根據(jù)企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型計算得出的是企業(yè)價值，根據(jù)股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型計算出的是全部股東權(quán)益價值，他們屬于兩種不同性質(zhì)的價值，他們之間的關(guān)系可以做以下理解：全部股東權(quán)益價值=企業(yè)整體價值-有息債務(wù)價值

　　DDM和DCF模型理解起來不難，難點在于判斷模型的參數(shù)選取及其假設(shè)的合理性，這些就是大家在閱讀報告時最應(yīng)該注意的細(xì)節(jié)了，小善把這些內(nèi)容歸納為五個方面，分別是：

　　(1) 未來預(yù)期收益是否合理

　　折現(xiàn)的對象就是未來預(yù)期收益，因此這個收益是否合理對估值結(jié)果至關(guān)重要。在思考這個問題的時候，小善認(rèn)為我們首先應(yīng)當(dāng)知道誰是做出這個預(yù)測的主體。根據(jù)現(xiàn)行規(guī)定，冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)對委托方或者相關(guān)當(dāng)事方提供的企業(yè)未來收益預(yù)測進行必要的分析、判斷和調(diào)整，在考慮未來各種可能性及其影響的基礎(chǔ)上合理確定評估假設(shè)，形成未來收益預(yù)測，根據(jù)上面的規(guī)定，委托方或者相關(guān)當(dāng)事方才是提供企業(yè)未來收益預(yù)測的主體，他們的態(tài)度以及利益格局在他們提供的預(yù)測結(jié)果中就會體現(xiàn)出來。

　　影響預(yù)期收益的因素有很多，說實話，在存在這么多變量的情況下，真的很難推理未來預(yù)期收益有多少是合理的。那這個問題不認(rèn)真思考行不行?小善覺得還是要認(rèn)真思考的，雖然在現(xiàn)行的規(guī)范下有盈利預(yù)測補償?shù)闹贫瓤梢宰鳛橥顿Y者的一層保障，但是中國證監(jiān)會7月11日發(fā)布的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法(征求意見稿)》已經(jīng)不再要求上市公司提供盈利預(yù)測報告，并且取消了向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行股份購買資產(chǎn)的盈利補償要求，考慮到以后很可能會失去盈利補償這一保障。

　　(2) 收益期的確定

　　在分析收益期的時候，資產(chǎn)評估報告應(yīng)當(dāng)結(jié)合企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景、有關(guān)協(xié)議與章程約定、企業(yè)經(jīng)營狀況、資產(chǎn)特點和資源條件等確定收益期。小善在這里跟大家分享一個有趣的案例，有一份評估報告里面是這樣寫的：“現(xiàn)金流量的持續(xù)年期取決于資產(chǎn)的壽命，企業(yè)的壽命不確定，可以假設(shè)企業(yè)將無限期持續(xù)經(jīng)營，即收益期限為持續(xù)經(jīng)營假設(shè)前提下的無限經(jīng)營年期……

　　(3) 預(yù)測期的確定

　　有一些評估報告會采用分段法確定評估對象的預(yù)測期，將企業(yè)未來現(xiàn)金流分為明確預(yù)測期期間(詳細(xì)預(yù)測期)的現(xiàn)金流和明確預(yù)測期之后(永續(xù)期)的現(xiàn)金流。在詳細(xì)預(yù)測期間，評估報告會逐年明確地預(yù)測未來一段期間(比如 5 年)評估對象產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量。

　　(4) 折現(xiàn)率

　　在這一點上，小善覺得可以用一個你認(rèn)為合適的區(qū)間范圍內(nèi)的折現(xiàn)率數(shù)值做一個測試，這樣一來，測試結(jié)果的上下限自然就明了了。

　　(5) 預(yù)測期后的價值。

　　說起這個，小善實在無力吐槽，因為在小善經(jīng)常能夠看到有評估報告能夠?qū)︻A(yù)測期后的價值做一個精確的預(yù)測。但是在小善眼里，這預(yù)測期里面的數(shù)字可能都是個沒譜的事兒，誰又能說得準(zhǔn)多年之后是啥樣呢?所以，這個不說也罷。

　　2. 市場法

　　市場法是指將評估對象與可比上市公司或者可比交易案例進行比較并確定評估對象價值的評估方法。市場法常用的兩種具體方法是上市公司比較法和交易案例比較法。

　　上市公司比較法是指獲取并分析可比上市公司的經(jīng)營和財務(wù)數(shù)據(jù)，計算適當(dāng)?shù)膬r值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，確定評估對象價值的具體方法。這里的價值比率通常包括盈利比率、資產(chǎn)比率、收入比率等。交易案例比較法是指獲取并分析可比企業(yè)的買賣、收購及合并案例資料，計算適當(dāng)?shù)膬r值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，確定評估對象價值的具體方法。

　　3. 成本法

　　成本法又稱資產(chǎn)基礎(chǔ)法，是指以被評估企業(yè)評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，合理評估企業(yè)表內(nèi)及表外各項資產(chǎn)、負(fù)債價值，確定評估對象價值的評估方法。如果用簡單的語言解釋一下，成本法其實就是對被評估企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表表內(nèi)及表外的各項資產(chǎn)、負(fù)債進行識別并用適當(dāng)?shù)姆椒▎为氃u估，以評估后的總資產(chǎn)減去總負(fù)債確定凈資產(chǎn)評估價值。成本法是邏輯上比較實在的一種方法，“邏輯上實在”不代表沒有辦法高估或者低估。成本法在實際使用中存在一些限制和不足，主要如下：

　　(1)當(dāng)存在對評估對象價值有重大影響且難以識別和評估的資產(chǎn)或者負(fù)債時，成本法可能并不那么好用，假設(shè)我們使用成本法對云南白藥(000538.SZ)的無形資產(chǎn)中的“藥號及中藥保護品種”進行評估，云南白藥擁有兩個國家一級中藥保護品種(云南白藥散劑、云南白藥膠囊)，大家從直覺上會覺得云南白藥的藥號和兩個國家一級中藥保護品種作為無形資產(chǎn)的價值可能會比較值錢，但是具體值多少錢卻不是那么容易估計的。

　　(2)在對持續(xù)經(jīng)營前提下的企業(yè)價值進行評估時，單項資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合作為企業(yè)資產(chǎn)的組成部分，其價值通常受其對企業(yè)貢獻程度的影響。這句話看起來是不是很拗口?小善給你舉一個例子即可明白。2009年的時候，博瑞傳播(600880.SH)收購了成都夢工廠網(wǎng)絡(luò)信息有限公司 100%股權(quán)，根據(jù)博瑞傳播與自然人周秀紅、裘新、馬希霖、廖繼志、鄭冮等訂立的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，股權(quán)收購價款為人民幣44,100 萬元。博瑞傳播收購成都夢工廠網(wǎng)絡(luò)信息有限公司 100%的股權(quán)經(jīng)中聯(lián)資產(chǎn)評估有限公司進行評估，但評估時采用的評估方法為收益法和市場法，無法合理確定購買日成都夢工廠網(wǎng)絡(luò)信息有限公司各項可辨認(rèn)資產(chǎn)、負(fù)債的公允價值。博瑞傳播對成都夢工廠網(wǎng)絡(luò)信息有限公司合并成本大于購買日享有的成都夢工廠網(wǎng)絡(luò)信息有限公司凈資產(chǎn)賬面價值的部分在合并報表時形成商譽 41,506.47 萬元。

　　至2011 年度，博瑞傳播與裘新的股權(quán)收購對賭期結(jié)束，由于成都夢工廠網(wǎng)絡(luò)信息有限公司2010 年度、2011 年度均未完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議所約定的對賭經(jīng)營業(yè)績，博瑞傳播無需支付裘新第三期、第四期股權(quán)轉(zhuǎn)讓款合計 5,106.62 萬元，博瑞傳播據(jù)此調(diào)減應(yīng)付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款 5,106.62萬元、商譽 5,106.62 萬元。

　　(3)不適宜評估輕資產(chǎn)公司。所謂輕資產(chǎn)公司，主要是指公司固定資產(chǎn)少，賬面凈資產(chǎn)價值不高的公司。雖然輕資產(chǎn)公司的賬面資產(chǎn)數(shù)量不多，但是有的輕資產(chǎn)公司卻具有創(chuàng)造出相當(dāng)出色的營業(yè)收入和利潤的能力。例如，有的影視文化產(chǎn)業(yè)的公司價值除了固定資產(chǎn)、營運資金等有形資產(chǎn)之外，還具有業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)、團隊、品牌優(yōu)勢等可以使用的更為重要的資源，這種資源在影視行業(yè)里面發(fā)揮的作用比有形資產(chǎn)更重要。然而，這樣的公司實際所使用的重要資源無法在報表中量化，在評估這類公司價值的時候也不宜采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法。

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